วิเคราะห์ พ.ร.ก. กู้เงิน 5 แสนล้าน เปิด 5 จุด เปราะบางที่ต้องจับตา

รองนายกรัฐมนตรีปกรณ์ นิลประพันธ์ยืนยันอย่างเป็นทางการว่ารัฐบาลกำลังเตรียมออกพระราชกำหนด (พ.ร.ก.) กู้เงินวงเงิน 500,000 ล้านบาท คำถามที่ตามมาทันทีไม่ใช่ว่า "จะกู้หรือไม่กู้" แต่คือ "การกู้ครั้งนี้จะสั่นคลอนตลาดการเงินและเศรษฐกิจไทยมากแค่ไหน?" INVX ขอวิเคราะห์ใน 5 ประเด็นหลัก

ประเด็นที่หนึ่ง ความจำเป็นในการใช้เงิน โดยเงิน 500,000 ล้านบาทนี้รัฐบาลต้องการนำไปใช้ใน 3 ชั้น ชั้นเร่งด่วนที่สุดคือการรับมือวิกฤตพลังงาน โดยกองทุนน้ำมันเชื้อเพลิง (OFCO) ติดหนี้สะสมกว่า 1 แสนล้านบาทจากการอุดหนุนราคาดีเซล และรัฐบาลยังเตรียมค้ำประกันเงินกู้ให้กองทุนอีก 150,000 ล้านบาท ชั้นที่สองคือมาตรการกระตุ้นเศรษฐกิจระยะสั้นในลักษณะคนละครึ่ง เพื่อโอนเงินช่วยเหลือกลุ่มเปราะบางผ่านระบบพร้อมเพย์และบัตรสวัสดิการดิจิทัล และชั้นที่สามคือการลงทุนโครงสร้างพื้นฐานระยะยาวภายใต้กรอบนโยบาย 4T ทั้ง Smart Grid พลังงานหมุนเวียน และการดึงดูด FDI เพื่อลดการพึ่งพาน้ำมันนำเข้าที่ปัจจุบันสูงถึงราว 10% ของ GDP

ประเด็นที่สอง Bond Yield จะขึ้นหรือไม่? สัญญาณเบื้องต้นยังน่าโล่งใจ เพราะอัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลไทยอายุ 10 ปี (10-Year Government Bond Yield) ยังอยู่ที่ราว 2.028% สะท้อนว่าตลาดยังไม่ตื่นตระหนก อย่างไรก็ดี Bond Yield มีความเสี่ยงปรับขึ้นได้หากนักลงทุนรับรู้ว่าวงเงินกู้จริงจะเข้าใกล้เพดานหรือรัฐบาลไม่สามารถนำเสนอแผนฟื้นฟูรายได้ที่น่าเชื่อถือได้ทันการณ์ เพราะตลาดมองว่า "กู้เพื่อลงทุน" ต่างจาก "กู้เพื่อใช้จ่าย" อย่างมีนัยสำคัญ และหาก Bond Yield ดีดขึ้นจาก 2% ไปที่ 2.5–3.0% ต้นทุนการกู้ยืมของทั้งภาครัฐและเอกชนจะปรับสูงขึ้นตามในวงกว้าง

ประเด็นที่สาม สถาบันจัดอันดับเครดิตจะมองอย่างไร? นี่คือ "ด่านยาก" ที่สุด เพราะทั้ง Fitch และ Moody's ได้ปรับมุมมอง (Outlook) ของไทยเป็นเชิงลบ (Negative) ไปแล้วในปีก่อน INVX วิเคราะห์ว่ารัฐบาลต้องนำเสนอสัญญาณนโยบายที่ชัดเจน 3 เรื่องพร้อมกัน ได้แก่ การขยายเพดานหนี้จาก 70% เป็น 75% ของ GDP พร้อมกรอบวินัยการคลังที่เป็นรูปธรรม การยืนยันแผนขึ้น VAT ตามกรอบการคลังระยะปานกลาง (MTFF) อย่างเป็นทางการ และการประกาศแผนลงทุนโครงสร้างพื้นฐานพลังงานที่จับต้องได้ เพราะ "กู้เพื่อสร้างสินทรัพย์" ขายได้ดีกว่า "กู้เพื่ออุดหนุนราคา" ในสายตาสถาบันจัดอันดับเสมอ

 ประเด็นที่สี่ ถ้าขึ้น VAT เศรษฐกิจจะเป็นอย่างไร? การขึ้น VAT มีทั้งด้านบวกและด้านที่ต้องระวัง จากการประมาณการผ่าน Macro Model ของ INVX การขึ้น VAT จาก 7% เป็น 10% ตามแผน MTFF จะเพิ่มรายได้รัฐได้ราว 300,000 ล้านบาท ซึ่งเป็นแหล่งรายได้ที่มั่นคงและคาดการณ์ได้ในระยะยาว อย่างไรก็ดี ในระยะสั้น Macro Model ของ INVX ประมาณการว่าจะกด GDP ลง 0.9 percentage point จากกรณีฐาน การบริโภคหดตัว 1.5% การลงทุนลดลง 1.8% และเงินเฟ้อเพิ่มขึ้นอีกราว 1.0% ดังนั้นจังหวะเวลาและมาตรการเยียวยาควบคู่จึงมีความสำคัญอย่างยิ่ง เพราะหาก GDP โตช้ากว่าที่ประมาณไว้ สัดส่วนหนี้ต่อ GDP ก็อาจสูงกว่าที่คำนวณไว้ได้ ซึ่งจะลดทอนประสิทธิผลของมาตรการนี้ในที่สุด

น่าสังเกตว่าในวันเดียวกัน คณะกรรมาธิการการเงินการคลังของวุฒิสภาก็เสนอขึ้น VAT เป็น 10% เช่นกัน พร้อมมาตรการเพิ่มรายได้เพิ่มเติมหลายชุด ทั้งการจัดเก็บภาษีจากอีคอมเมิร์ซ หุ้น และทองคำ รวมถึงการนำ AI มาอุดช่องโหว่การหลีกเลี่ยงภาษี สัญญาณที่ฝ่ายบริหารและฝ่ายนิติบัญญัติเดินไปในทิศทางเดียวกันนี้ถือเป็นพัฒนาการที่ดี และช่วยสร้างความน่าเชื่อถือต่อสถาบันจัดอันดับเครดิตได้ในระดับหนึ่ง แม้ว่าโจทย์เรื่องกรอบเวลาที่เหมาะสมและการดูแลผู้มีรายได้น้อยอย่างเป็นรูปธรรมยังเป็นประเด็นที่ต้องหาคำตอบต่อไป

ประเด็นที่ห้า นักลงทุนควรจับตาอะไร? ในระยะสั้น 1–4 สัปดาห์ ให้จับตาผลการเจรจาที่อิสลามาบัดวันที่ 21 เมษายน ซึ่งเป็นวันหมดอายุสงบศึกอิหร่าน–สหรัฐฯ หากล้มเหลว ราคา Brent อาจดีดเกิน 100 ดอลลาร์ทันที พร้อมติดตาม Bond Yield ไทยอายุ 10 ปี หากทะลุ 2.3% ต่อเนื่องถือเป็นสัญญาณเตือนภัย

ในระยะกลาง 1–3 เดือน ตัวแปรชี้ขาดคือการตอบสนองของ Fitch, Moody's และ S&P ต่อแพ็กเกจการคลังของรัฐบาล หากรักษา Outlook ได้โดยไม่ถูกปรับลดอันดับคือข่าวดี แต่หากเกิด Credit Downgrade ให้เตรียมรับมือกับ Bond Yield ที่อาจพุ่งแรง และในระยะยาว 3–12 เดือน ตัวแปรสำคัญคือเงินกู้ไหลไปสร้างสินทรัพย์ถาวรได้จริงแค่ไหน หรือจมหายไปกับการอุดหนุนราคาเชื้อเพลิงระยะสั้น