PTTGC ความท้าทายยังคงอยู่ บล.ทิสโก้แนะ “ถือ” เป้า 27 บ.

#PTTGC #ทันหุ้น – บทวิเคราะห์ โดย บล.ทิสโก้

ความท้าทายต่ออัตรากำไรที่ยังคงดำเนินอยู่

บล.ทิสโก้ระบุว่า อัตรากำไรในการดำเนินงานส่วนใหญ่ของ PTTGC ยังคงอยู่ภายใต้แรงกดดัน ราคาเคมีภัณฑ์ที่ต่ำลงทำให้อัตรากำไรของวัตถุดิบแนฟทายังคงอยู่ในแดนลบ และทำให้อัตรากำไรของวัตถุดิบ LPG แคบลง นอกจากนี้ ความพร้อมใช้งานของอีเทนไม่น่าจะเห็นการเปลี่ยนแปลงมากนักในครึ่งหลังของปี 2024 เนื่องจากการผลิตก๊าซในประเทศจะได้รับผลกระทบจากการบำรุงรักษาที่กำลังดำเนินอยู่ เราประมาณการการบริโภคอีเทนที่ 34% ของทั้งหมดในปี 2024 ซึ่งสอดคล้องกับ 34% ที่ทำได้ในครึ่งแรกของปี 2024 และลดลงเล็กน้อยจาก 36% ในปี 2023

สำหรับธุรกิจโรงกลั่น การกลับมาใช้งานของ Single Point Mooring (SPM) อาจเพิ่มอัตรากำไรการกลั่นขึ้น 1 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรล และเป็นปัจจัยบวกที่ชัดเจนเพียงอย่างเดียว อัตรากำไรของน้ำมันดีเซลค่อนข้างคงที่ที่ 14.8 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรลในไตรมาส 2/2024 เทียบกับ 14.2 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรลในไตรมาสปัจจุบัน ความหวังขึ้นอยู่กับฤดูหนาวที่อาจจะแข็งแกร่งเท่านั้น สมมติฐานอัตรากำไรการตลาดการกลั่นปี 2024 ของเราสำหรับ PTTGC บ่งชี้ว่า อัตรากำไรครึ่งหลังของปี 2024 จะอยู่ที่ 7.5 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรล เพิ่มขึ้นจาก 5.8 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรล ในครึ่งแรกของปี 2024

ความชัดเจนมากขึ้น แต่ปัญหาคาราคาซังยังไม่ได้รับการแก้ไขอย่างสมบูรณ์

ตามที่เราเห็น ปัญหาคาราคาซังของ PTTGC ยังคงคุกคามผลการดำเนินงาน ประการแรก เรามีความชัดเจนมากขึ้นเกี่ยวกับการด้อยค่าที่คาดการณ์ไว้ โดย PTTGC แนะนำว่าจะมีการด้อยค่าสูงสุด 2 หมื่นล้านบาท ส่วนใหญ่มาจาก PTTAC, Vencorex และสินทรัพย์เคมีภัณฑ์อื่นๆ ของบริษัท (อาจอยู่ในห่วงโซ่โพรพิลีน) แต่ยังคงมีความไม่แน่นอนเกี่ยวกับศักยภาพในการเพิ่มกำไรหลังการด้อยค่า PTTGC มีเป้าหมายที่จะปรับปรุงการดำเนินงานแทนที่จะหยุดดำเนินการสินทรัพย์เหล่านี้ PTTGC คาดว่าจะมีการเพิ่มกำไรเพิ่มได้ถึง 4.1 พันล้านบาท รวม 1.5 พันล้านบาท จากการลดค่าเสื่อมราคาและค่าตัดจำหน่าย 1 พันล้านบาท จากการกำจัดการขาดทุนที่ PTTAC และส่วนที่เหลือจากการปรับปรุงการดำเนินงานที่ Vencorex ในขณะเดียวกัน เราได้รวมการด้อยค่า 1.8 หมื่นล้านบาท ในประมาณการปี 2024 และการเพิ่มกำไร 3.2 พันล้านบาทสำหรับปี 2025 เป็นต้นไป

ประการที่สอง PTTGC ยังคงเจรจาสัญญาซื้อขายก๊าซกับ PTT หลังจากการนำนโยบาย Single Pool Gas มาใช้ เราคาดว่าจะได้ข้อสรุปบางอย่างภายในสิ้นปี 2024 และได้คำนวณผลกระทบเชิงลบ 2.2 พันล้านบาท เข้าไปในประมาณการปี 2025 ของเรา

การประเมินมูลค่าที่เหมาะสม

การประเมินมูลค่าดูเหมือนจะสมเหตุสมผล ปัจจุบัน PTTGC ซื้อขายที่ EV/adjusted EBITDA ปี 2025F ที่ 7.7 เท่า ซึ่งต่ำกว่าค่าเฉลี่ยย้อนหลัง 10 ปีที่ 8.2 เท่าอยู่ 6% และเท่ากับค่าเฉลี่ยของบริษัทในภูมิภาคที่ 7.5 เท่า นอกจากนี้ PTTGC ซื้อขายที่ P/B ปี 2025F ที่ 0.4 เท่า ซึ่งเท่ากับ 2SD ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในอดีต

ปรับลดราคาเป้าหมายเป็น 27 บาท ชอบ IVL มากกว่า แนะนำ “ถือ”

บล.ทิสโก้ได้ปรับลดประมาณการกำไรปี 2024 เพื่อรองรับการด้อยค่า ในขณะที่ประมาณการกำไรปี 2025-2026F ของเราเพิ่มขึ้นเพื่อสะท้อนการเพิ่มขึ้นหลังการด้อยค่า ราคาเป้าหมายของเราลดลงเป็น 27 บาท (จาก 36 บาท) ราคาเป้าหมายของเราตอนนี้อิงจาก EV/adjusted EBITDA กลางปี 2025F ที่ 8.2 เท่า (เดิมคือ P/B กลางปี 2026F ที่ 0.6 เท่า) ซึ่งสอดคล้องกับค่าเฉลี่ยในอดีต และบริษัทในภูมิภาค คงคำแนะนำ "ถือ" เราชอบ IVL มากกว่าเนื่องจากเราเชื่อว่าช่วงที่แย่ที่สุดของกำไรบริษัทได้ผ่านพ้นไปแล้ว

ความเสี่ยงด้านบวกที่สำคัญ : อัตรากำไรที่สูงกว่าที่คาด ความเสี่ยงด้านลบที่สำคัญ : อัตรากำไรที่ต่ำลงและการเจรจาต่อรองสัญญาจัดหาก๊าซกับ PTT