มอง TOP กำไรผ่านจุดต่ำสุด Q2/66 บล.ดาโอแนะ “ซื้อ” เป้า 60 บ.

บล.ดาโอ มองบวกต่อหุ้น TOP คาดกำไรต่ำสุดของปีในไตรมาส 2/66 ก่อนจะฟื้นตัวในครึ่งปีหลัง คงคำแนะนำ "ซื้อ" ที่ราคาเป้าหมายที่ 60.00 บาท

บล.ดาโอ มองหุ้น TOP คาดกำไรต่ำสุดของปีในไตรมาส 2/66 ก่อนจะฟื้นตัวในครึ่งปีหลัง คงคำแนะนำ "ซื้อ" ที่ราคาเป้าหมายที่ 60.00 บาท อิง PBV ที่ 0.81x (ประมาณ - 1.10SD ต่ำกว่าค่าเฉลี่ย PBV 5 ปีย้อนหลัง) ประเมินว่า TOP จะรายงานกำไรไตรมาส 2/66 ที่อ่อนแอที่ 622 ล้านบาท (-98% YoY, -86% QoQ)

หลักๆค่าการกลั่นตลาด (market GRM) ที่ลดลงสอดคล้องกับส่วนต่างราคาผลิตภัณฑ์น้ำมันและน้ำมันดิบ (crack spread) ที่เริ่มปรับสู่ระดับปกติและการรับรู้ผลขาดทุนจากสต๊อก (stock loss) ที่เป็นไปได้ อย่างไรก็ดี บล.ดาโอเชื่อว่ากำไรในไตรมาสนี้จะเป็นจุดต่ำสุดของปีก่อนที่บริษัทจะเห็นการฟื้นตัวของ crack spread ในครึ่งปีหลัง ซึ่งหนุนด้วย

1) อุปสงค์ของผลิตภัณฑ์ gasoline ที่สูงขึ้นฤดูกาลขับรถของ US 2) การฟื้นตัวของอุปสงค์ผลิตภัณฑ์ gasoil ตามเศรษฐกิจของจีน และ 3) การรับรู้ stock gain ที่เป็นไปได้ตามราคาน้ำมันดิบที่สูงขึ้นจากการลดกำลังการผลิตน้ำมันของกลุ่ม OPEC+ นอกจากนี้ เชื่อว่าบริษัทจะยังคงได้ประโยชน์จากตลาดอะโรเมติกส์โลกที่ตึงตัวมากขึ้นในครึ่งปีหลัง

บล.ดาโอ คงประมาณการกำไรสุทธิปี 2566 และ 2567 ที่ 1.30 และ 1.41 หมื่นล้านบาท ลดลงจาก 3.27 หมื่นล้านบาทในปี 2565 โดยมีสมมติฐานที่สำคัญ คือ 1) Market GRM จะอ่อนตัวลงในช่วง 5.9 - 6.1 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล จาก 11.9 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล ในปี 2565   2) อัตราการใช้กำลังการกลั่น (refinery run rate) จะอยู่ที่ 105% ลดลงจาก 107% ในปี 2565 และ 3) สัดส่วนกำไรที่ลดลงจากธุรกิจโรงไฟฟ้า

ราคาหุ้น underperform SET -11% ในช่วง 6 เดือนที่ผ่านมา สอดคล้องกับ middle distillate cracks ที่เริ่มปรับสู่ระดับปกติจากอุปทานทั่วโลกที่สูงขึ้น

ทั้งนี้ ราคาปิดล่าสุดสะท้อน valuation ที่น่าสนใจที่ PBV 0.59x (ประมาณ -1.80 SD ต่ำกว่าค่าเฉลี่ย PBV 5 ปีย้อนหลัง) หากกำไรไตรมาส 2/66 เป็นไปตามที่คาด กำไรในครึ่งปีแรกจะคิดเป็น 40%ของประมาณการกำไรทั้งปีของบล.ดาโอ  ทั้งนี้ เชื่อว่าบริษัทจะเห็นการฟื้นตัวของกำไรในครึ่งปีหลัง ตาม crack spread ที่ฟื้นตัวจากฤดูกาลขับรถของ US และกิจกรรมทางเศรษฐกิจที่เพิ่มขึ้น ทั้งยังอาจจะรับรู้ stock gain ที่เป็นไปได้อีกด้วย

Event: 2Q23E earnings preview

กำไรไตรมาส 2/66 น่าจะเป็นจุดต่ำสุดของปี บล.ดาโอประเมินว่า TOP จะรายงานกำไรไตรมาส 2/66  ที่ 622 ล้านบาท (-98% YoY, -86% QoQ) โดยมีสมมติฐานที่สำคัญ ดังนี้ 1) ธุรกิจโรงกลั่นจะมี market GRM ที่ 4.2 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล (-83% YoY, -58% QoQ) สอดคล้องกับ crack spread ที่ปรับสู่ระดับปกติ อย่างไรก็ดี บริษัทน่าจะรักษา refinery run rate ที่สูงที่ 110% เทียบกับ 112% ในไตรมาส 2/65 และไตรมาส 1/66

2) ธุรกิจอะโรเมติกส์ จะมีอัตราการใช้กำลังการผลิต (run rate) ที่ 70% เทียบกับ 77% ในไตรมาส 2/65 และ 67% ในไตรมาส 1/66 ขณะที่คาดว่า Aromatic P2F margin จะอยู่ที่ 68 ดอลลาร์ต่อตัน สูงขึ้น 5% QoQ สอดคล้องกับ PX spread ที่สูงขึ้น

3) ธุรกิจน้ำมันหล่อลื่น จะมี run rate ที่ 84% เทียบกับ 90% ในไตรมาส 2/65 และ 79% ในไตรมาส 1/66

4) รายการอื่นๆ บล.ดาโอประเมินว่าบริษัทจะรายงาน stock loss ที่ 1.5 พันล้านบาท เทียบกับกำไร 7.6 พันล้านบาท ในไตรมาส 2/65 และขาดทุน 3.5 พันล้านบาทในไตรมาส 1/66 ขณะเดียวกัน คาดผลกำไรจากเครื่องมือทางการเงิน (hedging gain) ที่ 499 ล้านบาท เทียบกับ ขาดทุน 1.26 หมื่นล้านบาทในไตรมาส 2/65 และกำไร 486 ล้านบาทในไตรมาส 1/66

คาดกำไรกลับมาฟื้นตัวได้ในครึ่งปีหลัง บล.ดาโอประเมินว่า TOP จะเห็นการฟื้นตัวของกำไร HoH ในครึ่งปีหลัง โดยมีปัจจัยผลักดันจาก 1) crack spread ที่ดีขึ้นจากอุปสงค์ gasoline ที่สูงขึ้นในฤดูกาลขับรถของ US และอุปสูงค์ middle distillates ที่สูงขึ้นตามการฟื้นูตัวของจีน 2) การรับรู้ stock gain เป็นไปได้ตามราคาน้ำมันดิบที่สูงขึ้นจากการลด์กำลังการผลิตน้ำมันของกลุ่ม OPEC+ และ 3) บริษัทน่าจะได้ประโยชน์จากตลาดอะโรเมติกส์ที่ตึงตัวมากขึ้น ซึ่งจะช่วยชดเชยผลกระทบจากตลาด HDPE ที่ทรงตัวและตลาด PP ที่มีอุปทานสูงขึ้นได้

Implication

คงประมาณการกำไรปี 2566 และ 2567 ที่ 1.30 และ 1.41 หมื่นล้านบาท ลดลงจาก 3.27 หมื่นล้านบาท ในปี 2565 โดยคาดว่า 1) Market GRM จะอ่อนตัวลงในช่วง 5.9 -6.1 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล จาก 11.9 ดอลลาร์ต่อบาร์เรล ในปี 2565   2) อัตราการใช้กำลังการกลั่นจะอยู่ที่ 105% ลดลงจาก 107% ในปี 2565 และ 3) กำไรที่ลดลงจากธุรกิจโรงไฟฟ้าจากการขายหุ้น GPSC ไปบางส่วนในปี 2565

Valuation/Catalyst/Risk

บล.ดาโอคงคำแนะนำ "ซื้อ" ที่ราคาเป้าหมายปี 2023E ที่ 60.00 บาท อิง PBV เป้าหมายที่ 0.81x (ประมาณ -1.10SD ต่ำกว่าค่าเฉลี่ย PBV 5 ปีย้อนหลัง) เชื่อว่าบริษัทจะเห็นกำไรที่อ่อนตัวในไตรมาส 2/66 ตาม middle distillate cracks ที่ปรับสู่ระดับปกติ อย่างไรก็ดี crack spread น่าจะฟื้นตัวดีขึ้นในครึ่งปีหลัง หนุนด้วยฤดูกาลขับรถของ US และกิจกรรมทางเศรษฐกิจที่เพิ่มขึ้น ทั้งยังอาจจะรับรู้ stock gain ที่เป็นไปได้อีกด้วย