แผนปรับโครงสร้างกิจการไฟฟ้า ผลกระทบต่อ BGRIM-GPSC-GULF

#หุ้นโรงไฟฟ้า #ทันหุ้น – บทวิเคราะห์ โดย บล.อินโนเวสท์เอกซ์

ปีแห่งการปรับโครงสร้างกิจการไฟฟ้าไทย

บล.อินโนเวสท์เอกซ์คาดว่า หน่วยงานกำกับดูแลของรัฐบาลไทยกำลังปรับโครงสร้างกิจการไฟฟ้า โดยมีเป้าหมายเพื่อลดค่าไฟฟ้าฐานลงให้ต่ำกว่า 3.7 บาท/k/Wh ภายในปี 2568 จากปัจจุบันที่ 4.15 บาท/kWh เรามีมุมมองเชิงลบต่อพัฒนาการนี้ แม้เราคาดว่าผลกระทบต่อกำไรของกลุ่มสาธารณปโภคไทยจะมีค่อนข้างจำกัด แต่ความกังวลเกี่ยวกับความเสี่ยงในการลงทุนที่สูงขึ้นและประเด็น overhang ยังคงมีอยู่ ในกรณีเลวร้ายที่สุด เราประเมินเบื้องต้นว่าผลกระทบต่อกำไรปกติปี 2568 สำหรับบริษัทในกลุ่มสาธาธารณูปโภคภายใต้การวิเคราะห์ของเราได้ที่ 34.1% สำหรับ BGRIM, 6.7% สำหรับ GPSC และ 2.5% สำหรับ GULF

เรายังคงให้คำแนะนำ Outperform สำหรับ GULF (ราคาเป้าหมาย = 67.5 บาท) เนื่องจาก GULF จะได้รับผลกระทบจากแผนปรับโครงสร้างกิจการไฟฟ้าน้อยที่สุด สำหรับ GPSC (Outperform, ราคาเป้าหมาย = 60 บาท) แม้เรามองว่าจะได้รับผลกระทบจากแผนปรับโครงสร้างกิจการไฟฟ้า แต่เรามีมุมมองเชิงบวกต่อ GPSC เนื่องจากบริษัทอะไม่ได้รับผลกระทบจากการดำเนินการตาม GMT และแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยขาลง ขณะที่ BGRIM (Neutral, ราคาเป้าหมาย = 22.2 บาท) มีแนวโน้มที่จะได้รับผลกระทบจากแผนปรับโครงสร้างกิจการไฟฟ้ามากที่สุด อีกทั้งบริษัทจะไม่มีการเพิ่มกำลังการผลิตครั้งใหญ่ในระยะสั้น

ปีแห่งการปรับโครงสร้างกิจการไฟฟ้าไทย รัฐบาลไทยวางแผนปรับโครงสร้างกิจการไฟฟ้าในประเทศไทยเพื่อลดค่าไฟฟ้าฐานลงให้ต่ำกว่า 3.7 บาท/kWh ภายในปี 2568 จากปัจจุบันที่ 4.15 บาท/kWh โดยมีมาตรการดังต่อไปนี้: 1) ทบทวนและปรับปรุงเงื่อนไขการสนับสนุนผ่านระบบส่วนเพิ่มราคารับซื้อไฟฟ้า (Adder) และ Feed-in Tariff (FiT) ซึ่งคาดว่าจะลดค่าไฟฟ้าลงได้ทันทีประมาณ 17 สตางค์ต่อหน่วย

พัฒนาการล่าสุด คือ ที่ประชุมคณะกรรมการกำกับกิจการพลังงาน (กกพ.) ได้มีมติให้สำนักงาน กกพ.นำเสนอทางเลือกให้ภาคนโยบายทบทวนและปรับปรุงเงื่อนไขการสนับสนุนทั้งในรูปแบบ Adder และ Feed in Tariff (FiT) การปรับปรุงเหล่านี้รวมถึงการยกเลิกการอุดหนุนราคาซื้อไฟฟ้าในกลุ่มผู้ผลิตไฟฟ้ารายเล็ก (SPP) และกลุ่มผู้ผลิตไฟฟ้าขนาดเล็กมาก (VSPP) ที่มีกำลังการผลิตรวม 3,940 เมกะวัตต์ เพื่อให้สะท้อนต้นทุนที่แท้จริงได้ดีขึ้น

2) ปรับลดอัตราค่าผ่านท่อก๊าซธรรมชาติ 5 เส้น ของ ปตท. ทั้งบนบกและนอกชายฝั่งโดยก่อนหน้านี้อัตราค่าผ่านท่อก๊าซธรรมชาติถูกคำนวณตามนโยบายของสำนักงานนโยบายและแผนพลังงาน (สนพ.) ซึ่งใช้สมมติฐานการคิดค่าเสื่อมราคา 20 ปี แม้ว่าท่อส่งก๊าซธรรมชาติจะมีอายุการใช้งานจริง 40 ปี เเละ

3) มาตรการอื่น ๆเช่น การลดภาษีปิโตรเลียม การบริหารต้นทุนโดยรัฐวิสาหกิจไฟฟ้าทั้งสามแห่ง การส่งเสริมการใช้ไฟฟ้าอย่างมีประสิทธิภาพ และการลดการผลิตไฟฟ้าจากโรงไฟฟ้าที่มีต้นทุนสูง

.

พัฒนาการเหล่านี้เป็นลบต่อ sentiment การลงทุนในกลุ่มสาธารณูปโภคไทยเรามีมุมมองเชิงลบต่อความพยายามลดค่าไฟฟ้าของรัฐบาลและหน่วยงานกำกับดูแลของไทย แม้เราคาดว่าผลกระทบต่อกำไรของกลุ่มสาธารณูปโภคไทยจะมีค่อนข้างจำกัด โดยมอมองว่ามีความเป็นไปได้น้อยที่จะมีการแก้ไขสัญญาซื้อขายไฟฟ้า (PPA) สำหรับสัญญา SPP/VSPP ที่มีอยู่ในปัจจุบัน แต่ความกังวลเกี่ยวกับความเสี่ยงในการลงทุนที่สูงขึ้นและประเด็น overhang ยังคงมีอยู่

ในกรณีเลวร้ายที่สุด เราได้การประเมินผลกระทบต่อกำไรปี 2568 ของกลุ่มสาธารณูปโภคในเบื้องต้นหากรัฐบาลและหน่วยงานกำกับดูแลปรับปรุงเงื่อนไขการสนับสนุนผ่านทั้งระบบ Adder และ FiT สำหรับกลุ่ม SPP และ VSPP ทั้งหมดเพื่อสะท้อนต้นทุนที่แท้จริง ในบรรดาบริษัทในกลุ่มนี้ เราคาดว่า GULF จะได้รับผลกระทบน้อยที่สุด เนื่องจากมีสัดส่วนโครงการ SPP/VSPP ที่มีสิทธิได้รับการอุดหนุน Adder และ FiT น้อยกว่าบริษัทอื่นๆ เราประเมินผลกระทบต่อกำไรปกติปี 2568 ได้ที่ 34.1% สำหรับ BGRIM, 6.7% สำหรับ GPSC และ 2.5% สำหรับ GULF  นอกจากนี้ เรายังได้ทำการวิเคราะห์ความอ่อนไหวต่อผลกระทบที่อาจเกิดขึ้นจากอัตราค่าไฟฟ้าที่ลดลง (ใช้สมมติฐานว่ารัฐบาลไม่ลดต้นทุนก๊าซ) การวิเคราะห์ของเราบ่งชี้ว่า BGRIM และ GPSC จะได้รับผลกระทบมากที่สุด

.

คาดประเด็น overhang สำหรับกลุ่มสาธาธารณูปโภคยังคงมีอยู่; GULF จะได้รับผลกระทบจากแผนปรับโครงสร้างกิจการไฟฟ้าของรัฐบาลน้อยกว่าบริษัทอื่นๆ เราคาดว่าประเด็น overhang สำหรับกลุ่มสาธารณูปโภคจะยังคงมีอยู่ในระยะสั้นถึงระยะกลาง โดยคาดว่า GULF จะได้รับผลกระทบน้อยที่สุด

เราคงคำแนะนำ Outperform สำหรับ GULF โดยให้ราคาเป้าหมายกลางปี 2568 ที่ 67.5 บาท โดยได้แรงหนุนจากกำลังการผลิตใหม่ที่จะเพิ่มเข้ามาอย่างต่อเนื่องจากโครงการ GPD และ HKP ใหม่ และมีแนวโน้มที่จะได้รับประโยชน์จากโครงการรับซื้อไฟฟ้าจากพลังงานหมุนเวียนรอบที่ 2 ของเฟส 2 ที่เหลือ (1.5GW) และPDP2024 (35GW) รวมถึงโรงไฟฟ้าก๊าซธรรรมชาติทดแทน (2.6GW)

สำหรับ GPSC แม้ว่าเราจะเห็นประเด็น overhang เกี่ยวกับแผนปรับโครงสร้างกิจการไฟฟ้าของรัฐบาลจากการลดค่าไฟฟ้าและการยกเลิก Adder และ FiT แต่ยังคงต้องติดตามการดำเนินการของภาครัฐ เรามีมุมมองเชิงบวกต่อ GPSC เนื่องจากบริษัทจะไม่ได้รับผลกระทบจากการดำเนินการจัดเก็บภาษีขั้นต่ำทั่วโลก (GMT) และได้รับประโยชน์จากกำลังการผลิตใหม่ของโครงการรับซื้อไฟฟ้าจากพลังงานหมุนเวียนรอบแรกของเฟส 2 รวมถึงแนวโน้มอัตราดอกเบี้ยขาลงจะส่งผลบวก เนื่องจากหนี้สิน 35% ของบริษัทมีอัตราดอกเบี้ยแบบลอยตัว และอัตราส่วนหนี้สินสุทธิต่อทุนที่ต่ำจะเปิดโอกาสให้บริษัทจัดหาเงินมาลงทุนมาสนับสนุนการเติบโตในระยะกลางถึงระยะยาว ดังนั้นเราจึงคงคำแนะนะนำ Outperform โดยให้ราคาเป้าหมายกลางปี 2568 ที่ 60 บาท

สำหรับ BGRIM เรายังคงคำแนะนะนำ NEUTRAL โดยให้เป้าหมายกลางปี 2568 ที่ 22.2 บาท เนื่องจากมีแนวโน้มได้รับผลกระทบจากแผนปรับโครงสร้างกิจการไฟฟ้าของรัฐบาลมากที่สุด และไม่มีการเพิ่มกำลังการผลิตครั้งใหญ่ในระยะสั้น

ปัจจัยเสี่ยงความไม่แน่นอนของกฎระเบียบที่เพิ่มขึ้น ต้นทุนก๊าซสูงกว่าคาด และความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยน ปัจจัยเสี่ยงด้าน ESG ที่สำคัญ คือ ผลกระทบต่อสิ่งแวดล้อมจากการใช้เชื้อเพลิงฟอสซิล การบริหารจัดการพลังงาน การปล่อยก๊าซเรือนกระจกสูง และผลกระทบต่อชุมชนใกล้เคียง