CKP โบรกฯ หั่นกำไร-เป้าหมาย สะท้อนโรงไฟฟ้าพลังน้ำอ่อนแอเกินคาด

#ทันหุ้น - บล.เคจีไอ (ประเทศไทย) ส่องหุ้น CKP คาดว่ากำไรสุทธิใน Q3/66F จะอยู่ที่ 931 ล้านบาท (จากกำไรสุทธิ 2 ล้านบาทใน Q2/66, -36% YoY)  กำไรที่พุ่งสูงขึ้น QoQ เพราะเป็นช่วง peak ตามฤดูกาลของโรงไฟฟ้าพลังน้ำ ในขณะที่ส่วนกำไรที่ลดลงอย่างมาก YoY จะเป็นเพราะกระแสน้ำเข้าเขื่อนลดลง และดอกเบี้ยอยู่ในขาขึ้น ทั้งนี้ เนื่องจากผลประกอบการยังไม่ดีขึ้นอย่างเป็นชิ้นเป็นอัน เพราะปัจจัยที่ควบคุมไม่ได้ อย่างเช่นสภาพภูมิอากาศ นักลงทุนจึงควรรอดูสถานการณ์ไปก่อน โดยสรุปแล้ว ฝ่ายวิจัยยังคงคำแนะนำ ถือ โดยปรับลดราคาเป้าหมายลงเหลือ 3.70 บาท สะท้อนการปรับประมาณการกำไรลง 

ประมาณการ Q3/66F peak ตามฤดูกาล ฝ่ายวิจัยคาดว่า 9 พ.ย. CKP จะมีกำไรสุทธิ Q3/66F จะอยู่ที่ 931 ล้านบาท (จากกำไรสุทธิ 2 ล้านบาทใน Q2/66, -36% YoY) ซึ่งจะทำให้กำไรสุทธิ 9M66F อยู่ที่ 828 ล้านบาท (-65% YoY) คิดเป็น 75% ของกำไรปี 2566F เดิมของฝ่ายวิจัย ฉุดจากปริมาณน้ำลดลงและดอกเบี้ยขาขึ้น ทั้งนี้กำไรที่ขึ้น QoQ เป็นช่วง peak ตามฤดูกาลโครงการไซยะบุรี (XPCL) และ NN2 และ BIC1-2 (SPP) แข็งแกร่งมากขึ้น โดยยอดผลิตไฟ XPCL เพิ่มเป็น 2,426GWh (+85% QoQ, -9% YoY) จากหน้าฝน และกระแสน้ำสูงขึ้นจากเขื่อน Xiaowan และ Nuozhadu 

ทั้งนี้ ฝ่ายวิจัยคาดว่าต้นทุนดอกเบี้ยของ XPCL จะสูงกว่าเป้าของบริษัทจากดอกเบี้ยขาขึ้น ส่วนยอดผลิตไฟฟ้า NN2 อยู่ที่ 442GWh (+50% QoQ, -22% YoY) เพราะเดินเครื่องแบบอนุรักษ์นิยม ส่วนกำไร CKP ที่ลดลงมาก YoY จะเป็นเพราะโรงไฟฟ้าพลังน้ำอ่อนแอลง โดยคาดว่า BIC1-2 จะมีกำไรเพิ่มขึ้นทั้ง  QoQ และ YoY นำโดยราคาก๊าซที่ลดลง แม้ว่าค่า Ft ลดเหลือ 0.67 บาท/kWh (-0.45 บาท QoQ)

ปรับลดกำไรปี 66F สะท้อนโรงไฟฟ้าพลังน้ำที่อ่อนแอเกินคาด ฝ่ายวิจัยปรับลดกำไรปี 2566F ลง 25% สะท้อนถึง capacity factor ที่ลดลงของไซยะบุรี และ NN2 รวมถึงดอกเบี้ยที่สูงขึ้น ซึ่งหลังจากปรับกำไรแล้ว คาดว่ากำไรสุทธิปี 2566F จะลดลง 62% YoY ก่อนจะดีดตัวขึ้น 48% YoY ในปี 2567F และ 20% YoY ในปี 2568F จากระดับน้ำที่สูงขึ้น และผลการดำเนินงานที่แข็งแกร่งขึ้นของ SPPs ทั้งนี้ CKP มีเพียงโครงการหลวงพระบาง (SCOD: 2573, 1,460MW) อยู่ใน pipeline และกำลังก่อสร้าง ทั้งนี้มีความน่าจะเป็น 75-95% ที่จะเกิดภาวะ El Niño ใน Q1/67 และมีความน่าจะเป็น 50-75% ที่จะเกิดใน Q2/67 (สูงกว่าที่มีการคาดเอาไว้ก่อนหน้านี้)

กระแสน้ำที่เพิ่มขึ้นจะช่วยหนุนให้กำไรใน Q4/66F เพิ่มขึ้น YoY จากการไป site visit โรงไฟฟ้า XPCL สัปดาห์ที่แล้ว เราคิดว่าอานิสงส์จากฝนที่ตกในโรงไฟฟ้าพลังน้ำอาจจะอยู่ยาวขึ้นไปจนถึงเดือนตุลาคมซึ่งจะส่งผลดีต่อทั้ง NN2 และ XPCL โดยตั้งแต่กลาง Q3/66 เป็นต้นมา XPCL ต้องทยอยปล่อยน้ำส่วนเกินแล้ว ขณะที่น้ำของโครงการ NN2 ก็สูงขึ้น YoY ซึ่งสถานการณ์นี้จะช่วยหนุนให้กำไรของ CKP เพิ่มขึ้น YoY ใน Q4/66F ถึงแม้ว่าดอกเบี้ยขาขึ้นรอบนี้จะกินเวลานานขึ้น และมี overhaul รอบใหญ่ที่ NN2 ทั้งนี้ในปลายเดือนตุลาคม XPCL จะออกหุ้นกู้อายุ 3 ถึง 5 ปี coupon 5.15-5.55%  สูงกว่างวดที่ออกเมื่อปี 2565 อยู่ 55-65bps ซึ่งการออกหุ้นกู้รอบนี้น่าจะช่วยลดต้นทุนภาระหนี้ของ XPCL ไปได้ระดับหนึ่ง (จากเฉลี่ย 6.6% ใน Q2/66)

คงคำแนะนำ ถือ โดยขยับไปใช้ราคาเป้าหมายปี 2567 ที่ 3.70 บาท ถึงแม้ว่าราคาหุ้น CKP จะลดลงมาแล้วถึง 30% YTD (และตลาดปรับกำไรปีนี้ลงแล้ว 45%) แต่สถานการณ์ยังไม่แน่นอน และยังไม่มีปัจจัยกระตุ้นชัดเจนที่จะทำให้ปรับเพิ่มคำแนะนำ ทั้งนี้เพราะสภาพอากาศเป็นปัจจัยที่คุมไม่ได้ ดังนั้นนักลงทุนจึงควรดูสถานการณ์ไปก่อน และคาดว่า ROE จะอยู่ที่ 2-4% ในปี 2566F-68F ซึ่งต่ำกว่าระดับ peak ของบริษัทที่ 6-6.5% ในปี 2564-65 Upside จะมาจากโครงการใหม่ขนาดใหญ่ และกระแสน้ำที่เพิ่มขึ้น

Risks มีการปิดซ่อมบำรุงนอกแผน, ปัญหา cost overruns, ความผันผวนของอัตราแลกเปลี่ยน และอัตราดอกเบี้ย