2 โบรกฯ ส่อง TRUE ลุยต่อ หรือ ควรเลี่ยง

บล.เมย์แบงก์ (ประเทศไทย) ส่องหุ้น TRUE คงคำแนะนำ ซื้อ เนื่องจากคาดว่าขาดทุนจะลดลงใน Q3-Q4/66 ขณะที่ราคาหุ้นถูก (EV/EBITDA ปี 67 ที่ส่วนลด 9% จากระดับก่อนควบรวมกิจการ) โดยในงาน Capital Markets Day เมื่อวานนี้ (26 กย.) TRUE ได้ประกาศเป้าหมายหลัก 2 ประการ ได้แก่ 1) NPV มูลค่า 2.5 แสนล้านบาทสำหรับ synergy และ 2) การพลิกฟื้นสู่กำไรสุทธิในปี 68 ฝ่ายวิจัยปรับเพิ่มประมาณการมูลค่า synergy ขึ้น 6% หลังจากเพิ่มประมาณการกำไรหลักและลดงบลงทุนในปี 69-31 ลง ซึ่งจากประมาณการ synergy ที่สูงขึ้น ราคาเป้าหมายของเราจึงเพิ่มขึ้นเป็น 8.6 บาท ตอนนี้เราชอบ TRUE มากกว่า ADVANC เนื่องจากแนวโน้มระยะสั้นแข็งแกร่งขึ้น

เป้าหมายมูลค่า Synergy ที่ 2.5 แสนลบ.

TRUE ตั้งเป้า NPV จากการ Synergy ที่ 2.5 แสนล้านบาท โดยมากกว่าครึ่งหนึ่งของการสร้างมูลค่า synergy จะเป็นการประหยัดต้นทุนด้านโครงข่าย ส่วนที่เหลือจะมาจากการกำจัดส่วนเกินในการดำเนินงาน (เช่น ลดพื้นที่สำนักงาน ลดค่าใช้จ่ายในการบริหาร และจำนวนร้านค้าลง 30%) โดยเป้าหมายของ TRUE สะท้อนว่าผลจากมูลค่าการ synergy ที่เพิ่มขึ้นน่าจะทำให้บริษัทฯ สามารถพลิกมีกำไรสุทธิได้ในปี 68 เมื่อผลกระทบเชิงบวกสุทธิจาก synergy ต่อ EBITDA อยู่ที่ 5.6 พันล้านบาท

เพิ่มประมาณการ Synergy ขึ้น 6% เป็น 2.14 แสนลบ.

ฝ่ายวิจัยเพิ่มประมาณการ NPV จากการ Synergy เป็น 2.14 แสนล้านบาทจาก 2.01 แสนล้านบาท หลังจากเพิ่มประมาณการกำไรหลักปี 69-31 ขึ้น 14-36% และลดงบลงทุนปี 69-31 ลง 14-19% ส่งผลให้ราคาเป้าหมายอิงวิธี DCF ของฝ่ายวิจัยเพิ่มขึ้นเป็น 8.6 บาท (WACC 5.7%, Terminal Growth 2.0%) จาก 8.0 บาท อย่างไรก็ตาม ประมาณการสำหรับปี 66-68 ของฝ่ายวิจัยยังคงไม่เปลี่ยนแปลง โดยคาดว่าจะมีผลขาดทุนหลักที่ 6.1 พันล้านบาทในปี 66 และ 2.3 พันล้านบาทในปี 67 ก่อนที่จะพลิกมีกำไร 283 ล้านบาทในปี 68 ซึ่งสอดคล้องกับเป้าของผู้บริหารที่ตั้งเป้าจะมีกำไรสุทธิในปี 68

ชอบ TRUE มากกว่า ADVANC จากแนวโน้ม Q4/66 ที่ดีกว่า

แม้ว่า TRUE และ ADVANC ซื้อขายกันที่ระดับ EV/EBITDA ใกล้เคียงกัน  แต่ชอบ TRUE มากกว่า ADVANC เนื่องจากคาดว่า TRUE จะมีผลขาดทุนหลักรายไตรมาสที่ลดลงตั้งแต่ Q3/66 เป็นต้นไป ในขณะที่ ADVANC อาจเห็นกำไรทรงตัว QoQ ในไตรมาส 4/66 เนื่องจากค่าใช้จ่ายเพิ่มเติมจากการซื้อ TTTBB และ JASIF (ขาดทุนสุทธิประมาณ 100 ล้านบาทต่อไตรมาสและค่าใช้จ่ายทางการตลาดล่วงหน้า) นอกจากนี้ TRUE ซื้อขายที่ EV/EBITDA ปี 67 (ก่อน TFRS16) ที่ 8.9 เท่า ซึ่งต่ำกว่าค่าเฉลี่ย 5 ปีที่ 9.8 เท่าก่อนควบรวมกิจการอยู่ 9%

ด้านบล.กสิกรไทย มุมมองในเชิงบวก แนวทางของ TRUE ถึงมูลค่าการผนึกกำลังสุทธิสูงกว่าที่ฝ่ายวิจัยคาดไว้ 2.3 เท่า โดยเฉพาะจาก opex และ capex ที่ลดลง ซึ่งบคาดจะลดความรุนแรงของการแข่งขันทั้งในตลาดโทรศัพท์มือถือ และอินเตอร์เน็ตบ้าน (FBB) ให้ลดลงไปอีก ขณะเดียวกันแผนรื้อเสาส่งสัญญาณของบริษัทฯ คาดจะบรรเทาความกังวลของตลาดต่อสัญญาเช่าซื้อกับ DIF ของ TRUE

นอกจากนี้ TRUE น่าจะเป็นเจ้าของเสาส่งสัญญาณประมาณ 9 พันต้น หลังรวมเสาส่งสัญญาณซึ่งคาดจะช่วยให้เงินทุนมีความยืดหยุ่นมากขึ้น ผ่านการขายและเช่ากลับทรัพย์สิน ซึ่งคาดจะเกิดขึ้นหลังขั้นตอนการรวมเครือข่ายแล้วเสร็จ ในเชิงลบ แนวทางของผู้บริหารต่อจุดคุ้มทุนของกำไรและกระแสเงินสดในปี 2568 เพิ่มความกังวลให้กับตลาดจากความผันผวนของราคาหุ้นที่สูง ปัจจัยเสี่ยงเรื่องอัตราดอกเบี้ยที่มากขนึ้ และการใช้เงินสดที่สูงขึ้น

สมมติฐานที่ดีที่สุดของฝ่ายวิจัย หากรวมแนวทางมูลค่าการผนึกกำลังของผู้บริหารในประมาณการมูลค่ายุติธรรมของฝ่ายวิจัย (ก่อนรวมกิจการ) สมมติฐานมูลค่ายุติธรรมที่ดีที่สุด คาดจะอยู่ที่ 13.35 บาท การคำนวณของฝ่ายวิจัยบ่งชี้ว่า PV ของมูลค่าการผนึกกำลังระหว่างปี 2566-73 คาดจะอยู่ที่ 8.7 หมื่นลบ. และ PV ของมูลค่าการผนึกกำลังลังจนสิ้นสุด(หลังปี2573) คาดจะอยู่ที่ 1.63 แสนลบ. คำนวณดว้ยส่วนลดที่ 7.91%

ความเคลื่อนไหวของราคาหุ้น ในเชิง YTD ราคาหุ้น TRUE ลดลง 7.3% เทียบกับของ ADVANC ที่เพิ่มขึ้น 15.2% และของ SET Index ที่ลดลง 10.5%

คงประมาณการกำไรปกติปี 2566-68 ราคาเป้าหมายสิ้นปี 2567 ที่ 9.28 บาท และคำแนะนำ “ซื้อ” TRUE ปัจจัยหนุนตัวคูณมูลค่าหุ้นคาดจะมาจาก 1) การปรับเพิ่มราคาเป้าหมายของตลาดหลังรวมแนวทางที่น่าท้าทายของผู้บริหาร 2) ผลขาดทุนและกระแสเงินสดติดลบในปี 2567 ที่คาดจะใกล้ถึงจุดคุ้มทุนและ 3) มูลค่าหุ้นที่ไม่แพงหากพิจารณาถึงกำไรสุทธิที่เติบโตมากขึ้นหลังผลประกอบการพลิกฟื้นและการปรับเพิ่มตัวคูณมูลค่าหุ้น ฝ่ายวิจัยยอมรับว่าประมาณการกำไรปกติปี 2567-68 ของฝ่ายวิจัยมี downside อยู่บ้างจากแนวทางของผู้บริหาร แต่ราคาเป้าหมายที่รวมการผนึกกำลังของฝ่ายวิจัยบ่งชี้ถึง upside จากแนวทางของผู้บริหาร

ด้าน ปัจจัยเสี่ยง ได้แก่ 1) ต้นทุนการรวมธุรกิจที่สูง 2) สงครามราคา 3) การปรับโครงสร้างเงินทุนที่ไม่เอื้อประโยชน์และ 4) การแทรกแซงทางการเมือง