'GPSC' โบรกฯ อัพเกรดเป็น "ซื้อ" ความเสี่ยงต้นทุนก๊าซลดลง-Q3 จุดต่ำสุด

#ทันหุ้น - บล.ทิสโก้ ส่องหุ้น บริษัท โกลบอล เพาเวอร์ ซินเนอร์ยี่ จำกัด (มหาชน) หรือ GPSC ปรับคำแนะนำสำหรับ GPSC เป็น "ซื้อ" (จาก "ถือ") โดยคงมูลค่าที่เหมาะสมเท่ากับ 53.00 บาท เชื่อว่าความเสี่ยงด้านต้นทุนก๊าซได้ลดลง และผลประกอบการที่อ่อนแอใน Q3/67 ควรเป็นจุดต่ำสุด ทั้งนี้ ปรับลดประมาณการกำไรปี 2567 ลง 13% โดยนึงถึงผลขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยนที่อาจเกิดขึ้น และความอ่อนแอใน Q3 

อย่างไรก็ตาม ประมาณการกำไรปี 2568-69 ถูกปรับขึ้นเล็กน้อย 2% และ 3% ตามลำดับ โดยพิจารณาจากต้นทุนก๊าซที่ต่ำลง ค่าไฟฟ้าที่ลดลง และการปรับการคาดการณ์อัตราแลกเปลี่ยน รวมถึงความเป็นไปได้ในการเลื่อนโครงการ ERU (หน่วยผลิตไฟฟ้าของโครงการ CFP ของ TOP) 

ฝ่ายวิจัยได้ปรับการประเมินมูลค่าเป็นสิ้นปี 2568 (จากกลางปี 2568) มูลค่าที่เหมาะสมของฝ่ายวิจัยได้มาจากค่าเฉลี่ยระหว่างการประเมินแบบ DCF (72.00 บาท) และ P/E เป้าหมาย (33.00 บาท) แม้ว่ายังคงชอบโรงไฟฟ้าแบบ conventional มากกว่าแบบ cogeneration แต่ฝ่ายวิจัยชอบ GPSC มากกว่า BGRIM

ความเสี่ยงด้านต้นทุนก๊าซกำลังลดลง โดยความเสี่ยงขาลงจากการหดตัวของ IU margin ได้ลดลงแล้วในมุมมองของฝ่ายวิจัย และการคาดการณ์ของฝ่ายวิจัยชี้ว่า IU margin จะอยู่ที่ 1.58 บาท/กิโลวัตต์-ชั่วโมงในปี 2568 และ 1.66 บาท/กิโลวัตต์-ชั่วโมงในปี 2569 เพิ่มขึ้นจาก 1.51 บาท/กิโลวัตต์-ชั่วโมงใน Q3/67 และ 1.57 บาท/กิโลวัตต์-ชั่วโมงใน Q4/67 

โดยฝ่ายวิจัยเห็นสามปัจจัยที่อาจจะควบคุมต้นทุนก๊าซ : การเพิ่มขึ้นของอุปทานก๊าซในประเทศ แนวโน้มราคาน้ำมันที่ต่ำลง และการแข็งค่าของเงินบาท เชื่อว่าการลดลงของต้นทุนก๊าซที่คาดการณ์ไว้ควรจะมากกว่าการลดลงของค่าไฟฟ้าที่อาจเกิดขึ้นในปี 2568 สิ่งนี้สอดคล้องกับรูปแบบในอดีตที่มาร์จิ้นมักจะขยายตัวในสภาพแวดล้อมที่ราคาก๊าซต่ำลง นอกจากนี้ สังเกตว่ารัฐบาลยังมีภาระผูกพันที่จะต้องจ่ายคืนเงิน 9 หมื่นล้านบาท ให้กับ กฟผ. ผ่านค่าไฟฟ้า

ผลประกอบการที่อ่อนแอ Q3/67 ควรเป็นจุดต่ำสุด ทั้งนี้ แม้ว่าฝ่ายวิจัยคาดว่า GPSC จะรายงานผลประกอบการที่อ่อนแอมากใน Q3/67 แต่เชื่อว่าปัจจัยลบส่วนใหญ่จะหมดไปใน Q4/67 ทำให้กำไรฟื้นตัวได้ใน Q3/67 คาดว่าจะได้รับผลกระทบจากหลายปัจจัย รวมถึงผลขาดทุนจากอัตราแลกเปลี่ยน (จากลูกหนี้ในธุรกิจ IPP) ผลการดำเนินงานที่อ่อนแอกว่าปกติของโรงไฟฟ้าพลังน้ำไซยะบุรีในลาว (ระดับน้ำที่สูงเกินไปทำให้ต้องหยุดดำเนินการเพื่อความปลอดภัย) ผลการดำเนินงานตามฤดูกาลที่อ่อนแอจาก Avaada ในอินเดีย และต้นทุนก๊าซที่สูงขึ้น QoQ (Q2/67 ได้รับประโยชน์จากต้นทุนก๊าซที่ต่ำผิดปกติเนื่องจากการปรับย้อนหลังเชิงบวกจากนโยบายรัฐที่เกี่ยวข้องกับก๊าซ) ทั้งนี้ คาดว่ากำไรใน Q3/67 จะอยู่ที่ 569 ล้านบาท ลดลง 60% QoQ และ 68% YoY

มูลค่าดูค่อนข้างสมเหตุสมผล GPSC ซื้อขายที่ P/E ปี 2568 ที่ 22.1 เท่า ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยในอดีต (ไม่รวมปี 2565-2566) 13% และต่ำกว่า BGRIM 13% อย่างไรก็ตาม ฝ่ายวิจัยสังเกตว่ามูลค่ายังคงมีส่วนเพิ่มเมื่อเทียบกับค่าเฉลี่ยของบริษัทในไทยและภูมิภาค ซึ่งความเสี่ยงหลัก : สภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจมหภาค ผลตอบแทนที่สูงขึ้น และการอ่อนค่าของเงินบาท และต้นทุนก๊าซที่สูงกว่าคาด