หุ้นกลุ่มรับเหมาฯ รายได้โตจาก Backlog ในมือ
#หุ้นรับเหมาฯ #ทันหุ้น - บทวิเคราะห์ โดย บล.กสิกรไทย
.
รายได้จะตามมาจาก backlog ในมือ
เราไม่เห็นความสัมพันธ์ระหว่างราคาวัสดุก่อสร้างและ GPM ดังนั้น เราจึงคาดว่าราคาวัสดุก่อสร้างที่เพิ่มขึ้นจะไม่ส่งผลกระทบที่มีนัยสำคัญ
เราคาดว่ารายได้ของกลุ่มจะเติบโตขึ้นมากจากยอด backlog สิ้นปี 67 ที่ขยายตัวขึ้น 66% YoY
คงมุมมองบวกต่อกลุ่ม หุ้นเด่นของเราคือ CK ("ซื้อ", ราคาเหมาะสมที่ 20.60 บาท) จากยอด backlog ที่สูงและ SEAFCO ("ซื้อ", ราคาเหมาะสมที่ 3.43 บาท) จากกำไรที่ฟื้นตัวขึ้น
.
Investment Topics
เหตุการณ์ที่เกิดขึ้น 1) สำนักงานนโยบายและยุทธศาสตร์การค้า (สนค.) รายงานว่าดัชนีราคาวัสดุก่อสร้าง (CMI) ในเดือนก.พ.2568 อยู่ที่ 112.1 (+0.1% YoY) และเพิ่มขึ้นต่อเนื่องมา 9 เดือนติดต่อกันและคาดว่าดัชนีดังกล่าวจะเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง MoM ในเดือนมี.ค.2568 และ 2) นายจุฬา สุขมานพ เลขา EEC กล่าวว่าโครงการรถไฟความเร็วสูงเชื่อมต่อ 3 สนามบินอยู่ระหว่างการทบทวนของบอร์ด SRT และคาดจะขออนุมัติต่อคณะรัฐมนตรีในเดือนพ.ค.2568 และคาดจะเริ่มก่อสร้างในเดือนมิ.ย.2568
.
ความอ่อนไหวต่อราคาวัสดุก่อสร้าง จากความกังวลของนักลงทุนที่ว่าราคาวัสดุก่อสร้างที่สูงขึ้นจะส่งผลกระทบต่อกลุ่มบริการก่อสร้างหรือไม่ เราจึงได้ทำการวิเคราะห์และพบว่าไม่มีความสัมพันธ์ใด ๆ ระหว่างราคาวัสดุก่อสร้างและ GPM ของผู้รับเหมา จาก 2 เหตุผล ได้แก่ 1) โดยปกติแล้ว ผู้รับเหมาจะทำประกันความเสี่ยงวัสดุก่อสร้างโดยล็อกราคาและซื้อวัสดุก่อสร้างตั้งแต่เซ็นสัญญาโครงการและ 2) โครงการภาครัฐบางแห่งจะมีการใช้ "K factor" ซึ่งเป็นตัวปรับเปลี่ยนรายได้ที่ได้รับจากรัฐบาลหากต้นทุนวัสดุเพิ่มขึ้นหรือลดลงจากระดับที่เสนอราคาไว้ทุก ๆ 4%
.
ทบทวนผลการดำเนินงานปี 2567 บริษัทในกลุ่มบริการก่อสร้าง 4แห่งที่เราวิเคราะห์อยู่ ได้แก่ CK, STEC, SEAFCO และ PYLON รายงานกำไรปกติไตรมาส 4/2567 รวมที่ 2.1 พันลบ. ลดลง 15.3% YoY แต่มากกว่าที่เราคาดไว้ 9.3% CK รายงานกำไรปกติที่อ่อนแอที่ 1.3 พันลบ. จากค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่สูงขึ้น แม้ STECON รายงานผลขาดทุนก้อนใหญ่ที่ 2.36 พันลบ. แต่หากไม่รวมต้นทุนครั้งเดียวจากทั้งโครงการ MRT และบึงหนองบอน และค่าเผื่อหนี้สงสัยจะสูญของโครงการ Clean Fuel Project กำไรปกติอยู่ที่ 839 ลบ. ในส่วนของผู้รับเหมาเสาเข็มเจาะอย่าง SEAFCO และ PYLON รายงานผลขาดทุนปกติจากยอด backlog ระดับต่ำและโครงการที่สร้างรายได้ในปี 2567 มีอัตรากำไรต่ำเนื่องจากเป็นโครงการที่ชนะประมูลในช่วงที่การแข่งขันรุนแรง
.
แนวโน้ม เราคาดว่ารายได้ของผู้รับเหมาทุกแห่งจะดีขึ้น YoY ในปี 2568 จากยอด backlogรวมที่สูงขึ้น 66% YoY อย่างไรก็ดี เราคาดว่า CK และ STECON จะรายงานกำไรปกติที่ลดลง YoY เราคาดว่า CK จะรายงานกำไรปกติที่ลดลง 9.4% YoY มาอยู่ที่ 1.2 พันลบ. จากค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยที่สูง อย่างไรก็ดี ประมาณการของเราอยู่ในเชิงอนุรักษ์นิยมมากกว่าของผู้บริหารที่คาดว่าค่าใช้จ่ายดอกเบี้ยจะลดลงมาอยู่ที่ 500 ลบ./ไตรมาส เทียบกับที่ 671 ลบ. ในไตรมาส 4/2567 เราคาดว่ากำไรปกติของ STECON จะลดลง 54% YoY มาอยู่ที่ 384 ลบ. จากประมาณการ GPM ของเราที่ 5.5%ซึ่งน้อยกว่าที่ผู้บริหารคาดไว้ที่ 7% ซึ่งอยู่ระดับสูงเมื่อเทียบกับ GPM ระดับปกติที่ 5.1% ระหว่างปี 2563-67 เรากำลังรอผลการดำเนินงานครึ่งแรกปีนี้ของ CK และ STECON ก่อนปรับประมาณการของเราเพื่อให้สอดคล้องกับแนวทางเชิงรุกของทั้ง 2 บริษัท ในส่วนของ SEAFCO และ PYLON เราคาดว่าผลการดำเนินงานจะพลิกกลับจากผลขาดทุนปกติในปี 2567 เป็นกำไรปกติในปี 2568 จากการสร้างยอด backlog ที่แข็งแกร่งในช่วงครึ่งหลังปี 2567
.
Valuation and Recommendation
คงมุมมองบวกเราคงมุมมองบวกต่อกลุ่มหนุนจากการสร้างยอด backlog อย่างรวดเร็วช่วงครึ่งหลังปี 2567 ซึ่งคาดจะหนุนให้แนวโน้มกำไรพลิกฟื้นขึ้นในปี 2568 และคาดจะเริ่มเปิดประมูลโครงการใหม่ในปี 2568
หุ้นเด่นของเราได้แก่ CK ("ซื้อ" ราคาเป้าหมายที่ 20.60 บาท) และ SEAFCO ("ซื้อ" ราคาเป้าหมายที่ 3.43 บาท) เราชอบ CK จากผลการดำเนินงานของธุรกิจก่อสร้างที่รายงานยอด backlog ที่แข็งแกร่ง ในกลุ่มผู้รับเหมาเสาเข็มเจาะ เราชอบ SEAFCO จากกำไรที่คาดพลิกฟื้นขึ้นในปี 2568หนุนจากการเริ่มก่อสร้างโครงการรถไฟฟ้าสายสีส้มและโครงการเมกาโปรเจ็กต์อื่น ๆ ของรัฐบาล
Downside risks ได้แก่ การเลื่อนประมูลโครงการภาครัฐออกไป, การลงทุนของภาคเอกชนที่ลดลง, การขึ้นค่าแรงที่เร็วกว่าคาดและสถานการณ์ความไม่สงบทางการเมือง